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论瑞幸咖啡的退市:中概教育股何去何从?

发布时间:2020-05-26

论瑞幸咖啡的退市:中概教育股何去何从?

涉嫌财务造假的瑞幸咖啡(LK.O)终于要被摘牌退市了。

一杯变味的咖啡倒掉,终究不是一件好事,然而也未必就是一件坏事。

倒掉咖啡引发强震

本月19日,卷入造假漩涡的美股上市公司瑞幸咖啡公告称,已于15日收到纳斯达克股票市场公司的书面通知,该公司已决定将瑞幸咖啡从纳斯达克摘牌。收到通知当日,距离瑞幸咖啡上市满周岁仅剩2天。

自4月2日瑞幸咖啡自爆22亿元财务造假之后,事件开始快速发酵,情况越来越糟。自爆当日,瑞幸咖啡股价暴跌75.57%,次日又跌15.94%,6日再跌18.40%;4月7日起,该股停牌月余;5月21日,复牌后的瑞幸咖啡继续大跌两日,跌幅分别达35.76%和28.72%。到本周四收盘,瑞幸咖啡股价报2.01美元,已较17美元的发行价跌去88.18%,较上市生涯最高点跌去96.09%,而5.06亿美元的最新市值,也已较自爆前夕跌去39.756亿美元(约合人民币282.82亿元),较巅峰市值削去129.34亿美元(约合人民币920.13亿元)!

虽然纳斯达克的摘牌不会立刻执行,期间还会有一个听证会,但谁都知道听证会只不过是走个形式,结局似已板上钉钉。

但这似乎还不是最严重的后果。参考美股著名的“安然丑闻”,等待瑞幸咖啡的或许还有更多、更大的麻烦。

2001年,当时全球最大的综合性天然气及电力公司之一的“安然公司”( Enron Corporation)财务造假东窗事发,其股票随即被道琼斯指数公司除名、停止交易和摘牌退市,并被美国证券交易委员会罚款5亿美元,并直接导致安然破产;时任安然公司CEO杰弗里•斯基林被判刑24年并罚款4500万美元,公司创始人肯尼思•莱虽因诉讼期间去世被撤销刑事指控,但仍被追罚1200万美元。

这还没完。安然公司的投资者通过集体诉讼获得了高达71.4亿美元的和解赔偿金,花旗集团、摩根大通、美洲银行等三大投行因涉嫌财务欺诈被判有罪,向安然公司破产的受害者分别支付20亿、22亿和6900万美元的巨额赔偿罚款,国际会计巨头安达信更是因此而一夜暴毙。

插一句题外话。美股对上市公司造假的雷霆惩罚值得我们学习和借鉴,比如日常监管、事后追责、投资者保护等方面。要知道,A股上市公司康美药业,2018年就爆出三年造假虚增300亿元收入,但结果60万元的罚款简直就如同“罚酒三杯”,更搞笑的是,其股票被罚次日直接开盘涨停,摘牌退市更是尚无日期。看到这样的结果,不知道围观康美药业和乐视网的吃瓜群众,会不会像罗永浩那样自扇耳光。

曾经“薅美帝羊毛反哺国内消费者”的瑞幸咖啡,“国货之光”一夜之间成了“民族之耻”,随后波及广大中国概念股并引发一系列余波。

危机众生相:中概股的留与走

美股云集了众多中国公司,它们或多或少难免会被瑞幸咖啡造假丑闻所波及。

首先是市场和投资者对于中国公司的信任危机。

就在瑞幸咖啡“自爆”后数日,先是爱奇艺(IQ.O)遭浑水公司做空,被怀疑2019财年业绩数据造假,包括会员数虚增42%-60%、营收额虚增80亿-130亿元,紧接着就是好未来(TAL.N)自爆虚增收入约8亿元;再后来,就是跟谁学(GSX.N)三个月内连遭六家做空机构“围殴”。

跟谁学的案例很值得一说,毕竟这是仅存不多能维持盈利的中国在线教育上市公司。下个月6日,跟谁学将迎来上市“周岁”。

2019年6月6日,跟谁学登陆美股

2月25日,做空机构灰熊(Gruzzly Research)发布报告称,跟谁学存在2018年净利润夸大74.6%、CFO上市前突然离职存疑、刷单虚增学生人数等问题;4月14日晚间,做空机构香橼(Citron)发布报告指跟谁学虚构70%营收,学生人数及收入与实际情况不符;5月1日凌晨,香橼又发报告则称跟谁学虚构40%注册用户,并捏造收入及利润;5月8日,香橼再发报告指跟谁学捏造财务数据,业绩“好到令人难以置信”;5月6日,天蝎(Scorpio VC)发布做空报告指,跟谁学财务和经营数据造假,股价被严重高估;5月18日晚间,做空机构浑水(Muddy Waters Research)发布报告称,跟谁学至少有73.2%的用户是机器人,至少有70%甚至80%以上收入存在造假,称跟谁学是一家“大规模亏损、没有用户也没有收入的空盒子”。

而几乎与中概股遭遇信任危机的同时,中概股回归再次甚嚣尘上。

事实上,正常情况下中概股回归很难抢到头条,除了具有划时代意义的阿里巴巴去年回归港股二次上市事件,但在特殊时期特殊背景下,中概股回归也开始刷屏抢头条。

本月较早前,媒体就爆料称包括京东、网易、百度、携程等中概明星股正寻求回归港股二次上市,如京东就被传将于6月18日在港挂牌上市,募资约30亿美元,网易最快将于6月份登陆港股,募资约10亿-20亿美元。更有媒体列出了中概股回归和赴港二次上市的名单,包括京东、拼多多、网易、百度、好未来、腾讯音乐、新东方、百盛中国、携程网、爱奇艺、哔哩哔哩、唯品会、汽车之家、新浪微博、跟谁学、58同城等。

没错,“疑似”名单中就包括好未来、新东方、跟谁学等中概教育股。

震后余生:中概教育股的抉择

那么,中概教育股有必要回国搞二次上市吗?

这需要搞清楚两件事:第一,回归国内市场(包括A股及港股)及二次上市的主要目的是什么?第二,能不能回?有没有必要回?

第一个问题,“疑似”回归港股二次上市的大多是互联网或新经济巨头,比如京东、网易等,抛开其他因素,它们回归及二次上市不过是换个市场再融资,尤其是在港股接纳同股不同权架构之后。比如,去年11月阿里巴巴回归港股二次上市募资额达130.58亿美元(约合1012亿港元),媒体称二次上市的京东拟募资约30亿美元、网易拟募资10亿-20亿美元。

第二个问题,回归港股在上市规则上已经不存在障碍,但门槛依然不低。2018年,港交所启动了25年以来的最大机制改革,修改了上市条例,允许内地企业以第二上市形式在港交所挂牌,同时开放了同股不同权的限制。但条件也是很刚硬的:对于寻求在香港二次上市的公司,要求必须在纽交所、纳斯达克或伦交所的主市场上市,且至少两个完整会计年保持合规记录;同股不同权类公司市值不低于100亿港元;其他情况则要求上市时市值至少400亿港元,或上市时市值至少100亿港元及最近一个财年收益不低于10亿港元。

假设按市值的3%为二次上市预期募资规模,好未来、新东方和跟谁学预计可以募资约9.69亿美元、5.55亿美元和2.08亿美元。而对于其他18只中概教育股来说,这不只是想不想的事,更是能不能的事。而且,对于大多数中概教育股来说,是否有利于发展、成本和收益能否成正比很重要。

虽然说中概股回归潮只是推测,瑞幸咖啡造假会否深度殃及中概教育板块也有待观察,但善意来看,对于中概教育板块大部分上市公司,我们更愿意相信它们遵纪守法合规经营,主观判断它们安全可信。毕竟作奸犯科者只是极少数,不能因为三两颗老鼠屎就坏了一大锅汤。

从市场环境和监管层面看,美股市场和投资者对于中国新兴教育机构仍然较为欢迎,融资环境较为友好,对于那些创业创新型教育公司以及仍在亏损状态的公司也较为宽容,这区别于港股和A股对业绩和利润的严苛。且美股宽进严出的上市方式背后,有完善的惩毙机制,作假造假遭退市者不少,安然公司都可以送命,瑞幸咖啡也只是个警钟,中概教育股们想必应该明白其中的代价。

当然,美股、港股和A股市场都有各自的优势,抛开非市场因素,中概股的留与走都可以接受。毕竟,美股在监管、上市制度、一二级市场联动、产品多样性以及投资人专业度等方面积累更深厚;港股则在推进改革之后,其上市公司组成结构趋于多样化,可满足企业对接国际市场的需求;而A股市场有不可比拟的估值和流动性优势,且新经济公司享有更高的市盈率,更贴近市场和用户。

最后从当前市场行情来看,无论是IPO还是二次上市,现阶段似乎都不是最佳档期。

2020年至今,受国际风云变幻及“新冠疫情”影响,全球市场表现不佳。截至周五(22日)下午,港股恒指今年已录得18.67%的跌幅,而美股三大股指则涨跌互现,其中中概教育股聚集的纳斯达克指数则录得3.48%的正增长。

从内地教育股和中概教育股的个股表现看,港股24只内地教育股有14只录得上涨,上涨面达58.33%,其中涨跌幅最大的分别达79.26%和-43.33;美股中概教育板块21只个股中,仅有7股录得涨幅,12只股价下跌,下跌面达80.95%,其中股价较年初腰斩的就有2只。

此外,相比2019年13家中国教育机构海外上市潮,其中10家登陆港股、3家登陆美股,而2020年截止5月22日,仅有3家中国教育机构新上市,其中美股两家(美联国际教育和华夏博雅)、港股一家(建桥教育),内地教育机构赴港IPO更是出现了长达127天的“空窗期”。

总而言之,就现阶段而言,炒作和争辩中概教育股回归并没有太大的实际价值,但随着中国经济社会的持续发展,以及全球发展不确定性增加,相信未来会有越来越多中国教育机构选择港股或A股上市,尤其是这一批成长起来的教育独角兽,选择的天平或已出现倾角。


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